首頁(yè) 資訊健康之路三沖港股：成立20余年難盈利毛利率逐年下滑異象頻現(xiàn)是否存在利益輸送？

健康之路三沖港股：成立20余年難盈利毛利率逐年下滑異象頻現(xiàn)是否存在利益輸送？

來(lái)源：泰然健康網(wǎng) 時(shí)間：2024年12月31日 06:15

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　　近日，健康之路股份有限公司（簡(jiǎn)稱“健康之路”）披露港股主板上市申請(qǐng)材料，建銀國(guó)際為其獨(dú)家保薦人。此前，公司曾于2023年6月13日、12月29日兩次遞表港交所，但均已失效。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按截至2023年12月31日，健康之路平臺(tái)上的注冊(cè)個(gè)人用戶數(shù)目來(lái)計(jì)算，健康之路經(jīng)營(yíng)著中國(guó)最大的數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)之一。自2001年起，健康之路便為中國(guó)個(gè)人用戶于數(shù)字平臺(tái)上提供健康醫(yī)療服務(wù)，屬于行業(yè)的先行者。

　　成立至今，健康之路已前后吸引了百度、上饒國(guó)資等知名投資機(jī)構(gòu)。其中，百度（香港）是公司第二大股東，持股比例為12.46%。然而，目前國(guó)內(nèi)數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)的商業(yè)模式仍未完全跑通，公司自身也存在諸多隱憂。

　　從業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，近年來(lái)，健康之路營(yíng)業(yè)收入迎來(lái)高速增長(zhǎng)。2021年至2023年以及2024年上半年，公司營(yíng)收分別為4.31億元、5.69億元、12.44億元和6.11億元。但在營(yíng)收高速增長(zhǎng)的同時(shí)，公司卻遲遲無(wú)法實(shí)現(xiàn)扭虧，報(bào)告期內(nèi)虧損分別為1.55億元、2.56億元、3.14億元和0.57億元。

　　截至2024年6月30日，公司累計(jì)虧損已達(dá)24.01億元。目前公司已資不抵債，凈負(fù)債額已高達(dá)17.09億元。導(dǎo)致公司持續(xù)虧損的原因一方面在于公司可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股產(chǎn)生贖回負(fù)債的公允價(jià)值變動(dòng)，另一方面則在于公司自身業(yè)務(wù)盈利能力不斷下滑。

　　就可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股而言，在遞表港交所之前，健康之路已先后完成A輪、B-1輪、B-2輪融資，IPO前投資人包括百度、上海界佳、上饒國(guó)資，相關(guān)融資協(xié)議中均包含有贖回特權(quán)。伴隨著股權(quán)估值的提升，2021年-2023年以及2024年上半年，健康之路因贖回負(fù)債的賬面值變化產(chǎn)生的虧損分別為0.84億元、2.68億元、3.25億元及0.63億元。

　　值得一提的是，根據(jù)對(duì)賭協(xié)議顯示，如公司未能于2024年6月30日前完成合資格首次公開(kāi)發(fā)售，則相關(guān)股東有權(quán)要求健康之路及其創(chuàng)始股東購(gòu)買其股份。贖回金額為已支付的投資金額加10%復(fù)合年利率的利息加股息或股份當(dāng)時(shí)的公允價(jià)值之間的孰高值。截至2024年6月30日，健康之路贖回負(fù)債已達(dá)17.83億元，遠(yuǎn)高于公司總資產(chǎn)的3.18億元。

　　從業(yè)務(wù)看，健康之路業(yè)務(wù)覆蓋了兩個(gè)板塊，分別是數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)、企業(yè)解決方案和數(shù)字化營(yíng)銷方案。2021年-2023年，公司營(yíng)收規(guī)模由4.31億元迅猛增至12.44億元，但經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)仍十分薄弱。

　　據(jù)招股書(shū)，剔除贖回負(fù)債的賬面值變化、融資成本等非經(jīng)營(yíng)損益后，報(bào)告期內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)分別僅為-6644.1萬(wàn)元、1091.6萬(wàn)元、716萬(wàn)元。2024年上半年，公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為247.5萬(wàn)元，同比下滑88.16%。

　　成立20余年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)仍在盈虧線上掙扎的原因或與公司不斷拓寬業(yè)務(wù)線堆高營(yíng)收，但各業(yè)務(wù)之間協(xié)調(diào)性較差有關(guān)。將兩大業(yè)務(wù)板塊進(jìn)一步拆分，2021年-2023年，公司營(yíng)收大幅增長(zhǎng)主要依靠健康會(huì)員計(jì)劃業(yè)務(wù)、醫(yī)藥銷售業(yè)務(wù)、內(nèi)容服務(wù)業(yè)務(wù)、信息技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)，其余各細(xì)分業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)緩慢或已出現(xiàn)下降。

　　其中，健康會(huì)員計(jì)劃主要面向個(gè)人用戶，主要提供預(yù)約就診、醫(yī)療代理、陪診、體檢安排、醫(yī)療咨詢和手術(shù)安排等服務(wù)。2023年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.26億元，同比增長(zhǎng)約75%。然而，從業(yè)務(wù)收入的前瞻性指標(biāo)合約負(fù)債來(lái)看，2024年業(yè)務(wù)或難以維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　招股書(shū)顯示，健康會(huì)員計(jì)劃的客戶需預(yù)先支付合約服務(wù)款項(xiàng)，公司將于有效期內(nèi)在此等客戶提出要求時(shí)提供服務(wù)，并將相應(yīng)付款記為合約負(fù)債。因此，該指標(biāo)一反映了未來(lái)的業(yè)務(wù)收入，2021年-2023年，健康之路合約負(fù)債分別為0.85億元、0.9億元，0.57億元，2023年已出現(xiàn)大幅下降，未來(lái)健康會(huì)員計(jì)劃業(yè)務(wù)或?qū)⒊袎骸?/p>

　　醫(yī)藥銷售業(yè)務(wù)主要是指線下藥店及藥物批發(fā)業(yè)務(wù)，公司于2022年 12月收購(gòu)六家特藥藥房，并于2023年11月開(kāi) 始醫(yī)藥批發(fā)業(yè)務(wù)，相關(guān)業(yè)務(wù)的毛利率較低且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，除了能夠增厚營(yíng)收之外對(duì)利潤(rùn)的提升幫助有限，業(yè)務(wù)缺乏亮點(diǎn)。

　　而內(nèi)容服務(wù)主要包括內(nèi)容營(yíng)銷、收集臨床數(shù)據(jù)及進(jìn)行臨床實(shí)證狀況的觀察及分析；信息技術(shù)服務(wù)主要指開(kāi)發(fā)及維護(hù)軟件。由此不難看出，雖然健康之路雖然通過(guò)收并購(gòu)擴(kuò)大了業(yè)務(wù)范圍及營(yíng)收規(guī)模，但各業(yè)務(wù)之間缺乏協(xié)同效應(yīng)，不僅降低了管理效率，部分業(yè)務(wù)板塊更是已對(duì)公司整體盈利能力形成拖累。2021年-2023年以及2024年上半年，公司毛利率整體呈持續(xù)下降趨勢(shì)，各報(bào)告期內(nèi)分別為40.2%、43.2%、32%、30%。

　　從估值水平看，目前健康之路的投后估值已達(dá)41億元，結(jié)合現(xiàn)有業(yè)績(jī)以及業(yè)務(wù)前景來(lái)看，難言性價(jià)比。此外值得關(guān)注的是，在公司歷史沿革中，存在兩起反常的股權(quán)交易及收并購(gòu)項(xiàng)目。

　　2022年12月2日，美尊仁和以989.13萬(wàn)元的價(jià)格認(rèn)購(gòu)健康之路4010.57萬(wàn)股股份，遠(yuǎn)低于其他投資者入股成本，按其入股成本計(jì)算，公司投后估值僅2.05億元。對(duì)此，健康之路在招股書(shū)中表示，主要由于美尊仁和實(shí)控人施女士的丈夫?yàn)榍岸录扒肮蓶|，其根據(jù)歷史員工持股計(jì)劃獲授若干股份獎(jiǎng)勵(lì)，后因資金需求希望集團(tuán)回購(gòu)，并約定如未來(lái)仍欲投資公司，相關(guān)代價(jià)將由訂約方參考出售事項(xiàng)的代價(jià)經(jīng)公平磋商后厘定。

　　從時(shí)間來(lái)看，施女士的丈夫要求回購(gòu)的時(shí)間為2021年9月，隨后2022年3月施女士即再度選擇投資。據(jù)招股書(shū)，出售時(shí)每股股份約0.08港元，而再度投資時(shí)每股股份約0.27港元。時(shí)隔僅5個(gè)月，為何施女士夫婦要低賣高買，令人頗為不解。此外，出售及收購(gòu)的股份數(shù)量是否一致，公司未在招股書(shū)中明確披露，是否存在利益輸送值得關(guān)注。

　　同樣反常的還有一項(xiàng)收購(gòu)案，2021年1月4日，健康之路與三零二醫(yī)療科技LLP訂立股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以代價(jià)人民幣49萬(wàn)元收購(gòu)三零二醫(yī)療科技49.0%股權(quán)。同日，健康之路與王敏訂立股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以代價(jià)人民幣51萬(wàn)元收購(gòu)三零二醫(yī)療科技51.0%股權(quán)。此外，作為交易的一部分，健康之路結(jié)清三零二醫(yī)療科技的未償債務(wù)，金額為人民幣2百萬(wàn)元。

　　而在2022年4月，健康之路又以經(jīng)營(yíng)效果不佳，公司凈資產(chǎn)為負(fù)為由，以零代價(jià)將三零二醫(yī)療科技的99.00%及1.00%股權(quán)轉(zhuǎn)讓予范垂寶及高祖峰。3百萬(wàn)收購(gòu)，一年后零代價(jià)轉(zhuǎn)讓，是前期的投研盡調(diào)工作出現(xiàn)問(wèn)題還是變相利益輸送？