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2023年下半年醫(yī)療健康領(lǐng)域投資策略

來源：泰然健康網(wǎng) 時間：2025年06月11日 13:48

今年第一季度，創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務(wù)等板塊出現(xiàn)了明顯的剛性需求反彈態(tài)勢。整體來看，我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)處于新一輪周期的起點，創(chuàng)新驅(qū)動+專精特新制造仍是確定性最強的主線優(yōu)質(zhì)賽道。在政策預(yù)期逐漸明朗以及國際環(huán)境逐步走向穩(wěn)定的大環(huán)境下，結(jié)合目前板塊的較低估值位點，今年下半年重點看好生物醫(yī)藥板塊的觸底反彈機會，建議關(guān)注圍繞國產(chǎn)自主化、國際化、高端制造、普惠醫(yī)療等優(yōu)勢賽道布局的優(yōu)秀企業(yè)。

2022年醫(yī)藥板塊上市公司收入、凈利潤分別同比增長10.23%、0.50%，較2021年有所下降；2023年第一季度醫(yī)藥板塊上市公司收入同比增長2.4%、凈利潤同比下降23.5%，主要與新冠核酸/抗原檢測等抗疫需求大幅下滑，醫(yī)療器械與醫(yī)療服務(wù)板塊中新冠檢測試劑盒、體外診斷產(chǎn)品（IVD）等相關(guān)企業(yè)業(yè)務(wù)量大幅下降有關(guān)，但醫(yī)藥流通、中藥、化學(xué)制劑等板塊分別同比增長16.2%、11.0%、10.5%。截至2023年一季度末，扣除醫(yī)藥基金后市場整體的醫(yī)藥股持倉占比為6.78%，醫(yī)藥板塊的基金持倉比例仍處于低位。隨著醫(yī)療消費的復(fù)蘇、創(chuàng)新藥數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布、中藥與國企改革政策端的持續(xù)鼓勵，筆者預(yù)計醫(yī)藥板塊的配置水平有望迎來環(huán)比提升，超跌的優(yōu)秀賽道公司值得持續(xù)關(guān)注。

創(chuàng)新藥研發(fā)管線加速兌現(xiàn)，國產(chǎn)新藥揚帆起航。2022年10月開始，創(chuàng)新藥板塊股價上漲，雖近期有所回落，但長期基本面堅定看好。集采帶來的市場沖擊基本消化完畢，醫(yī)保資金在經(jīng)歷了多輪集采和談判降價后，也形成了較為良性的結(jié)存安全墊，為未來更多的創(chuàng)新藥納入醫(yī)保打下基礎(chǔ)。今年3月，國家藥監(jiān)局藥品審評中心發(fā)布《藥審中心加快創(chuàng)新藥上市許可申請審評工作規(guī)范（試行）》，有助于創(chuàng)新藥快速走向市場；單臂臨床試驗用于支持抗腫瘤藥物的審批標準趨嚴，有望緩解國內(nèi)同質(zhì)化競爭。國產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)管線快速擴充，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成果正在逐步落地。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲得海外市場高度認可，License-out交易數(shù)量及規(guī)模頻頻創(chuàng)新高。中長期來看，國產(chǎn)創(chuàng)新藥的出海邏輯依然堅挺；短期來看，美國臨床腫瘤大會（ASCO）等重磅學(xué)術(shù)會議為創(chuàng)新藥板塊提供有力催化，難治疾病的持續(xù)突破有助于提振市場信心。今年下半年，創(chuàng)新藥或?qū)⒂瓉砜焖俜帕?，商業(yè)化兌現(xiàn)加速將奠定板塊強勢基調(diào)。

醫(yī)療器械筆者按照醫(yī)療器械板塊發(fā)展邏輯，將其分成4個子板塊。一是醫(yī)療設(shè)備板塊，今年一季度醫(yī)療設(shè)備板塊業(yè)績明顯復(fù)蘇，后續(xù)有望保持穩(wěn)定，新基建持續(xù)，重點推薦軟鏡設(shè)備行業(yè)；二是高值耗材、IVD板塊，集采新政催化估值重估為市盈率相對盈利增長比率（PEG），板塊有望逐季復(fù)蘇，電生理器械行業(yè)彈性大；三是低值耗材板塊，疫情相關(guān)業(yè)務(wù)逐步出清，后續(xù)可關(guān)注常規(guī)醫(yī)療需求復(fù)蘇、國際化取得突破的個股性機會；四是醫(yī)療器械上游板塊，建議關(guān)注企業(yè)大客戶訂單進展。

生物制藥上游供應(yīng)鏈空間廣闊，強化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望加速。短期來看，今年全國科研活動快速恢復(fù)，生產(chǎn)端需求有望隨著醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資的回暖逐季改善。中長期來看，生物醫(yī)藥的上游供應(yīng)鏈作為研發(fā)及生產(chǎn)的“賣水人”，或?qū)⑹芤嬗谖覈蒲薪?jīng)費投入的增長，國內(nèi)市場有望持續(xù)擴容。同時，上游供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性、安全性問題在疫情催化下進一步凸顯，疊加集采和醫(yī)保談判等政策帶來的潛在成本壓力，強化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望進一步加速，而國際化也將帶來更多市場空間。一方面，越來越多的上游生物醫(yī)藥企業(yè)憑借其產(chǎn)品和服務(wù)的綜合優(yōu)勢，加速自身的國際化進展；另一方面，下游生物醫(yī)藥企業(yè)高質(zhì)量產(chǎn)品的商業(yè)化和國際化進程加快，也給上游合作伙伴帶來潛在的放量契機。

醫(yī)藥外包（CXO）創(chuàng)新研發(fā)的“賣水者”，新興技術(shù)需求將驅(qū)動該行業(yè)中長期高速增長。充分享受研發(fā)創(chuàng)新紅利，醫(yī)藥合同研發(fā)企業(yè)（CRO）、醫(yī)藥合同定制研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)（CDMO）等醫(yī)藥外包服務(wù)行業(yè)景氣度將持續(xù)上升。國內(nèi)CXO企業(yè)深度嵌入全新醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新供應(yīng)鏈，被制裁風(fēng)險較小，市場無需過度擔(dān)心。全球醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資已出現(xiàn)月度環(huán)比回暖信號，下游的創(chuàng)新需求有望在今年下半年迎來修復(fù)。在新興技術(shù)需求爆發(fā)式增長的驅(qū)動下，CDMO行業(yè)遠期外包率和龍頭市占率天花板也有望隨之提升。

疫苗品種為王，國產(chǎn)替代加速，多款重磅在研產(chǎn)品進入收獲期。疫苗行業(yè)競爭門檻高，產(chǎn)品審批嚴格，伴隨著人口老齡化、新冠疫情催化及大眾健康意識提升，行業(yè)未來業(yè)績確定性較強。當(dāng)前多款重磅疫苗國產(chǎn)替代加速，在研產(chǎn)品如帶狀皰疹減毒活疫苗進入收獲期，可填補國內(nèi)市場空白。同時，疫情影響已基本消除，預(yù)計流感疫苗接種在今年下半年將實現(xiàn)常態(tài)化復(fù)蘇。

中藥大健康全方位振興，國企改革中藥為首?！吨兴幾怨芾韺ｉT規(guī)定》出臺，全方位振興中醫(yī)藥發(fā)展，中藥創(chuàng)新進入新時代。國資委提出“一增一穩(wěn)四提升”新要求，提升凈資產(chǎn)收益率和營業(yè)現(xiàn)金比率，提高盈利質(zhì)量和投入產(chǎn)出效率。中藥國企板塊盈利能力保持平穩(wěn)態(tài)勢，各項財務(wù)指標穩(wěn)??；中藥非國企板塊盈利能力逐步提高，經(jīng)營質(zhì)量良好。新時代下中藥企業(yè)內(nèi)部激勵外延擴展，協(xié)同發(fā)展有望強者恒強。守正創(chuàng)新、傳承發(fā)展是中醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的方向和要求。部分中藥如片仔癀(202.330, 0.25, 0.12%)歷史悠久，價格彈性低，掌握核心定價權(quán)。同時，中醫(yī)藥具有消費品和保健品屬性，在人口老齡化和消費升級下具有長期增長邏輯。

醫(yī)療服務(wù) 恢復(fù)性需求值得期待，關(guān)注高彈性細分賽道。今年一季度，醫(yī)療服務(wù)板塊營收及扣非凈利潤顯著復(fù)蘇（且消費屬性較強的眼科醫(yī)療等細分賽道均快速恢復(fù)），二季度有望保持；考慮到后疫情時期盈利能力有望同步提升，2023年，醫(yī)療服務(wù)板塊基本面有望維持持續(xù)恢復(fù)趨勢，全年業(yè)績高速增長值得期待?！渡罨t(yī)藥衛(wèi)生體制改革2023年下半年重點工作任務(wù)》進一步提出促進優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源擴容和區(qū)域均衡布局，社會辦醫(yī)有望成為公立醫(yī)療的重要補充。隨著未來醫(yī)療服務(wù)價格改革逐步落地，以及DRG/DIP相關(guān)政策持續(xù)推進，醫(yī)療服務(wù)板塊中長期配置機會值得關(guān)注。通過建設(shè)復(fù)制性較強的專科連鎖發(fā)展路線，優(yōu)質(zhì)的民營醫(yī)療服務(wù)公司將迎來連鎖化、集團化發(fā)展契機，建議重點關(guān)注眼科醫(yī)療、輔助生殖、中醫(yī)診療等高業(yè)績彈性細分賽道。

醫(yī)美嚴監(jiān)管常態(tài)化，看好疫情后需求反彈。我國醫(yī)美行業(yè)空間大、增速快，滲透率顯著低于發(fā)達國家和地區(qū)，中高年齡層、低線城市的滲透率提升仍具備較大潛力。非手術(shù)類醫(yī)美增速高于行業(yè)整體增速，預(yù)計相關(guān)占比將持續(xù)提升。隨著人們抗衰需求的增加，疊加材料迭代，肉毒毒素及膠原蛋白等均為藍海市場。5月份，國家市場監(jiān)督管理總局等11部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進一步加強醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管工作的指導(dǎo)意見》，要求強化醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管，保持對行業(yè)亂象高壓嚴打態(tài)勢，預(yù)計非正規(guī)機構(gòu)份額將被不斷壓縮，這將利好上游合規(guī)廠商。

眼科產(chǎn)業(yè)鏈增長潛力巨大的黃金賽道，看好板塊全年業(yè)績恢復(fù)彈性。目前眼科產(chǎn)業(yè)鏈中較為成熟的投資板塊已經(jīng)形成，且我國眼科疾病患病人數(shù)龐大，下半年隨著診療復(fù)蘇以及眼科產(chǎn)品集采落地，板塊有望迎來估值修復(fù)。未來，隨著需求端患者群體持續(xù)擴容，醫(yī)療支出持續(xù)增長，藥械創(chuàng)新、渠道建設(shè)以及政策端對行業(yè)的規(guī)范和支持，眼科藥械和服務(wù)市場持續(xù)擴容確定性較高。

醫(yī)藥零售門診統(tǒng)籌快速推進，龍頭藥店渠道價值凸顯。2月份，國家醫(yī)保局辦公室發(fā)布《關(guān)于進一步做好定點零售藥店納入門診統(tǒng)籌管理的通知》，下半年門診統(tǒng)籌逐步落地將顯著促進處方外流，帶動客流提升，具備與屬地醫(yī)保對接優(yōu)勢以及管理規(guī)范的連鎖龍頭有望受益，板塊業(yè)績確定性進一步凸顯。2019—2022年醫(yī)藥零售板塊龍頭上市公司門店數(shù)量年復(fù)合增長率（CAGR）達到24.5%，考慮到新建門店在前3年內(nèi)的收入和利潤高成長性，未來幾年，連鎖藥店相關(guān)上市公司業(yè)績或?qū)⒖焖俪砷L。

血液制品剛需屬性持續(xù)顯現(xiàn)，看好景氣度持續(xù)向上趨勢。短期來看，國內(nèi)血液制品行業(yè)呈供求緊平衡態(tài)勢；中長期來看，血液制品源自血漿，屬稀缺資源，剛性需求下行業(yè)潛在空間有待開發(fā)。筆者認為，“十四五”期間國家有望加速國內(nèi)血漿站建設(shè)，且新冠疫情給血液制品國產(chǎn)替代和海外出口創(chuàng)造了歷史機遇，國內(nèi)血液制品企業(yè)穩(wěn)健增長確定性強。

第三方醫(yī)學(xué)檢驗實驗室(ICL) 疫情影響消退后，常規(guī)業(yè)務(wù)提供持續(xù)增長動力，ICL滲透率有望進一步提升。2022年，新冠檢測業(yè)務(wù)貢獻短期業(yè)績，ICL板塊2022年營收及凈利潤增速分別為168.86%和113.18%，收入端和利潤端均大幅增加。去除疫情影響后，筆者預(yù)計2023年ICL板塊常規(guī)檢測業(yè)務(wù)增速約為20%~25%，常規(guī)業(yè)務(wù)將為ICL板塊業(yè)績提供持續(xù)增長動力。隨著DRGs政策的逐步落地和IVD集采的推行，國內(nèi)I CL滲透率有望進一步提升，I CL市場將快速擴張。

醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)已進入全新周期，建議把握政策方向，探索估值重構(gòu)，關(guān)注行業(yè)增量邏輯下的投資機會，繼續(xù)挖掘行業(yè)中潛在的“隱形冠軍”。建議重點關(guān)注研發(fā)管線豐富的龍頭藥企和以創(chuàng)新研發(fā)為驅(qū)動的制藥公司；受益于醫(yī)療新基建、集采政策溫和化、進口替代加速的醫(yī)療設(shè)備研發(fā)制造廠商；“賣水者”邏輯下的CXO企業(yè)；醫(yī)療服務(wù)商及商業(yè)藥店領(lǐng)域的醫(yī)藥零售企業(yè)；疫苗產(chǎn)業(yè)鏈上的創(chuàng)新生物醫(yī)藥企業(yè)；消費升級趨勢下的中藥大健康龍頭企業(yè)；生物制藥和生命科學(xué)上游國產(chǎn)替代趨勢催化下，具備產(chǎn)業(yè)化、國際化、平臺化潛力的企業(yè)。

（作者單位：中信證券(26.380, 0.43, 1.66%)）

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